公司 1H14 实现营业收入 43.20 亿元，同比上升 18.8%；实现净利润 14.79亿元，同比上升 14.8%；公司 EPS 0.26 元。截至 2014 年中，总资产 1109.31亿元，净资产 363.55 亿元。1H14ROAE 4.06%。 发展趋势 公司经营转型正在进行时，财报整体表现优异。其中自营、投行、资管和类贷业务均表现出众，加杠杆带来利息支出大幅上升。 1. 自营业务成为最大业绩亮点，收入同比上升 57%。上半年公司自营业务表现出众，投资收益贡献主要来自固收类和量化投资。虽然公司权益类投资未录得正收益，但公司权益类投资积极转型，从方向性“等收益”向套保类“创收益”演进，我们期待公司权益类投资思路成功转型。 2. 投行业务快速上涨，投行业务收入同比增幅 52%。公司 1H14 债券主承销额同比下降 36%，股权主承销额上涨 51%。公司兼并收购业务维持传统优势， 1H14 共完成 9 单上市公司并购重组项目，数量行业居首。 3. 类贷业务余额增长迅猛，但受制于加杠杆带来的利息支出增加，净利润贡献不明显。两融余额同比增长 56%，两融毛收入贡献 11.67亿元，同比增 57.6%；但由于短融和次级债发行增加，净利息收入同比仅增 3%。 4. 财富管理转型正在进行时，经纪业务量增价跌，资管收入翻倍增长。作为最早一批推出网络开户的券商，公司佣金率持续下滑，由去年同期 6.7bps 下降至 1H14 的 5.5bps。公司经纪业务市占率相应持续增长，由去年同期 5.88%上升至 1H14 的 6.53%。以量补价效果仍待观察，经纪业务净收入同比下跌 8.5%至 15.69 亿元，显着跑输市场平均水平。值得鼓励的是，公司资管收入同比增长 127.3%至 3.05亿元，其中含金量较高的集合资管业务净收入同比增长 156.5%至 2.4亿元。 盈利预测调整 考虑到公司融资成本上升以及经纪业务佣金率和市占率的变化，我们略微下调公司 14 年和 15 年 EPS 预测 2.9%和 4%至 0.46 元/股和 0.53 元/股。 估值与建议 我们认为公司转型取得初步成效，低佣策略带来经纪业务市占率的持续上升。公司经营层面的改善值得后续积极关注，静待公司对存量客户二次开发以持续贡献业绩。公司目前交易于 1.27 倍 2014E P/B，结合目前的估值水平，我们暂时维持“中性”评级。风险：市场大幅波动。 |
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