支撑评级的要点 14 年上半年公司实现营业收入9.95 亿元，同比下滑19.0%，其中2 季度单季收入下滑23.3%。这一数据低于14 年春夏订货会-12.5%的订单增速，虽然同期港股百丽国际和宝胜国际同店已呈现显着好转，但从订单执行的角度我们判断公司年内业绩出现显着回暖的概率并不高。 公司14 年的渠道战略以强化终端零售和消化渠道库存为主，我们估计公司上半年门店数量有所降低，全年来看我们预计终端数量可能录得100-200 家的小幅下滑。 报告期内公司销售费用降低30.7%，推动销售费用率下降2.3 个百分点至10.5%，主要原因是公司电视和网络广告投放减少导致广告费下降，以及关店导致对经销商货架补贴降低。全年看，我们预计销售费用率降低的趋势仍将持续。 资产负债表端，应收账款同比增长39.9%至14.0 亿元，存货降低52.3%至7,849 万元，故总体来看公司全渠道存货水平仍有一定压力。 评级面临的主要风险 渠道补库存低于预期。 估值 从港股运动品零售的数据看，14 年上半年行业回暖趋势明显，但因公司进入去库存周期时间较短，我们判断公司短期业绩将仍较为平稳。我们下调14-16 年每股盈利预测至0.72、0.77 和0.84 元，基于15倍15 年市盈率，将调整目标价至11.51 元，维持持有评级。 |
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