公司掌握VLCC 合资公司运营管理权：合资公司的董事长和总经理由招商轮船提名人选出任。另外，海宏公司将是合资公司唯一的船舶经营管理平台，而在合资前，海宏公司是招商轮船的全资子公司。净负债率大幅降低，有力支撑VLCC 扩张：中外运5.4亿美元的出资将并入公司财报，招商轮船净负债率将从2013 年的55%下降到2014 年的20%，对进一步扩张船队形成有力支撑。若整合中外运集团VLCC 船舶资产，将从未来两年油运向上周期中获益。中外运集团目前运营17 艘VLCC，在建VLCC 两艘（预计下半年交付），合计580 万载重吨。若整合该部分资产，公司VLCC船队规模将大幅扩张。在油运市场未来两年将经历向上周期中（详见我们7 月1 日发布的报告《伴随经济复苏，交通运输板块下半年盈利向上，投资机会更确定》），VLCC 运价弹性最大，获益最多。 拆船补贴超预期可能性大，近期补贴资金已经到位：公司2013-14年共拆解4 艘VLCC、1 艘苏伊士油轮和2 艘巴拿马型散货船，共计78 万总吨。按1500 元/吨的补贴计算，公司将获得共11.7 亿拆船补贴，预计2014/15 年分别5.3 亿和6.4 亿。我们仅假设2014年3.5 亿元的拆船补贴，超预期可能性大；我们将2015 年拆船补贴假设从3.5 亿元提高到5.4 亿元，与少数股东权益负面影响抵消后，维持盈利预测不变。 估值建议 维持“推荐”评级，目标价4 元，对应2015 年1.7 倍市净率。 风险 运价不达预期，拆船补贴到位时间不达预期。 |
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