2014 年上半年公司水泥和熟料合计净销量达到 1.14 亿吨，同比增长 9.85%。 销量增速较去年同期（28.00%）大幅下降，主要是受华东、华南房地产投资及基建增速下滑影响。销售收入仍能保持 22.03%的增长主要是受去年同期水泥价格基数较低以及今年一季度水泥价格保持高位共同作用所致。 今年上半年公司东部、中部、南部、西部及出口销量同比增加 3.94%、1.97%、8.21%、34.65%、15.36%，销售金额同比分别增加 21.37%、7.08%、26.42%、36.34%、12.45%。西部与出口销售金额的增长源于当地销量增加所致，东部、中部及南部地区则是由于去年同期水泥价格低基数造成。受 2013 年下半年水泥价格抬高造成的高基数效应，我们预计公司未来两季度收入及利润增速将会有下降。 公司上半年新增熟料产能 1090 万吨，水泥产能 1770 万吨，分别同比增长 5.96%和 9.37%，主要位于贵州、云南等西部地区。公司上半年熟料和水泥产能分别达到 2.00 亿吨和 2.45 亿吨，我们估计公司产能利用率高于 85%，在房地产新开工下滑，基建增速下滑的背景下，取得较高产能利用率与公司销量为先的销售策略有重要关系。 2. 行业低迷有助公司加速行业整合 公司单位成本较行业平均水平低 25 元/吨左右，这有助公司增强抵御行业下行带来的风险。我们认为未来能够生存下来的企业将会显着受益产能集中度提高。公司充分利用行业低迷期积极进行产业整合：公司上半年资本性支出达到 49.20 亿元，除完成水泥、熟料生产线及余热发电建设投资外，公司还收购了邵阳云峰、湖南云峰、水城海螺、昆明宏熙 4 个水泥项目；此外在海外市场，印尼南加海螺设备安装已接近尾声；缅甸与当地合作伙伴共同实施的 BOT 项目已基本完成前期工作。公司 2014 年计划资本性开支 85 亿元，新增熟料产能 1900 万吨，水泥产能 2200 万吨，我们预计全年可能会超过 90 亿元。行业低迷给予公司良好收购机会，公司目前手持货币资金 104.22 亿元、银行承兑汇票 45.81 亿元，在手资金充裕使得公司行业并购具备极佳条件。 盈利预测与投资建议。 我们预测公司 2014-2016 年归属母公司净利润 112.72 亿、 124.37 亿、 131.41 亿， EPS 分别为 2.13、2.35、2.48 元，对应 8 月 21 日收盘价的 PE 为 8.25、7.48、7.08 倍。考虑到公司行业内优秀的产能及技术优势，以及极强的行业整合能力，给予公司 2014 年 PE10 倍，对应目标价 21.30 元，维持“买入”评级。 主要不确定因素。房地产开工大幅下滑、水泥价格大幅下降 |
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