2014H1 公司实现营收 177.03 亿元，同比增长 22.83%，毛利总额34.40 亿元，同比增长 23.30%，营业利润 5.69 亿元，同比增长35.58%，归属净利润 4.53 亿元，同比增长 16.37%。EPS 为 0.14元，加权平均 ROE 为 7.51%，同比下降 1 个百分点。 上半年开店速度不及预期，但同店销售、毛利率稳步提高 1）由于物业交付延迟，2014H1 公司开店仅 11 家，其中 10 家为 2季度完成，对上半年收入贡献较小。公司展店计划为 3 年近 200 家/每年 60 家左右，下半年开店速度将加快，预计在 30 家以上； 2） 2014H1 公司可比门店收入同比增加 5.51%， 较 2013H1 的 3.84%有所提高， 公司日均有效客流量同比增长 10.81%， 低于收入的增速，可比门店收入的增加主要来自于客单价的提升； 3）综合毛利率达到 19.43%，同比增加 0.07 个百分点，食品用品、生鲜、服装毛利率分别提升 0.4、 0.08、 1.93 个百分点， 公司持续优化供应链的效果开始显现。高毛利率的服装增速较低，收入占比下降 0.7 个百分点至 6.3%。 次新区、新区改善明显，贡献利润可期 次新区中， 北京、安徽收入增速分别为 23.1%、 25.0%， 毛利率同比上升 0.59、2.33 个百分点，至 14.45%、16.18%。新区中，河南、东北收入增速为 59.5%、60.1%，毛利率同比上升 0.93、0.52 个百分点，至 14.57%、11.69%，华东区收入同比增长 105.9%， 毛利率下滑 2.13 个百分点至 14.18%，主要为新开门店较多及南京大厂店关店所致，可比门店毛利率仍为上升。上半年河南区已实现净利润转正， 下半年华东区也有望实现扭亏， 新区将成为利润贡献的来源。 薪酬支出增加致销售费用大幅提升 1）销售费用同比增长 28.67%，销售费用率提高 0.62 个百分点至13.85%， 其中职工薪酬支出同比增加 35.69%，占收入比重提升 0.57个百分点至 5.84%。 原因之一是开店较多的华东地区人力成本较高。房租物业费、折旧摊销支出占收入比重与去年同期持平。 2）管理费用同比增长 15.95%，管理费用率下降 0.13 个百分点至2.19%。 牛奶国际入股，外延扩张有望提速 永辉超市于 8 月 12 日公告定增预案，拟向牛奶国际香港子公司定向增发 8.13 亿股，占发行后总股本 19.99%，发行价格为 7 元/股，募集资金规模达 56.92 亿元，锁定期三年。牛奶国际旗下运营Wellcome（惠康），7-Eleven（7-11）， Mannings（万宁）等亚太知名的连锁零售企业，其中惠康是香港地区第二大连锁超市。牛奶国际在中国大陆地区未涉足超市业态，投资永辉超市是补足其自身的短板，从另一方面也可以证明永辉超市本身质地的优秀。对于永辉超市而言，实际上公司目前的现金储备（19.6 亿元）及经营活动产生的现金流量（2013 年、2014H1 分别为 17.7 亿元、6.0 亿元）已经足够覆盖其新开门店的投资所需，增发所得的资金将使公司有足够的能力对同行业公司进行并购，外延扩张有望提速。即使公司未能寻找到良好的并购标的，充足的资金可以使公司减少对供应商占款的依赖，而得到成本方面的补偿，有利于毛利率的提升。 投资建议及评级 公司凭借差异化的生鲜经营优势，得以在全国范围内通过复制门店而进行扩张， 业绩仍处于快速增长期。 假设公司 2015 年完成增发，不考虑公司未来可能的并购，预计公司 2014-2016 年营收分别为375.7 亿元、 488.5 亿元、 608.9 亿元， 净利润分别为 8.4 亿元、 10.9亿元、15.2 亿元，摊薄 EPS 分别为 0.26 元、0.26 元、0.37 元，当前股价对应 2014 年 P/E 29.4 倍，考虑公司的增长能力和可能的并购机会，我们认为目前估值水平合理，给予公司“推荐”的评级。 风险提示 电商渗透速度超预期；新店培育期过长。 |
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