公司毛利率继续回落，下半年收入增速有望小幅反弹。2014年1-6月，公司产品综合毛利率为28.56%，同比下降0.40个百分点，其中二季度毛利率为29.12%，同比下降0.63个百分点，环比上升1.08个百分点，公司营收增速和毛利率的同比继续回落均符合我们的预期，由于2014年下半年公司已投放H2车型并且有希望在年底之前推出H8，预计2014年下半年公司的收入增速有望小幅反弹。2014年1-6月，公司期间费用率为8.64%，同比上升1.60个百分点，其中二季度期间费用率为9.15%，同比大幅上升2.00个百分点，环比上升0.98个百分点，其中主要是管理费用率同比上升1.94个百分点，主要是技术开发支出同比增加5.74亿元，同比增长超过100%。 2014年上半年公司SUV销量增速低于预期，期待下半年新车型能有超预期表现。2014年1-7月，公司共销售26.07万辆SUV，同比仅增长16.83%，增速持续回落，主要原因是2013年H6销量基数已经较高，但回落速度超出之前预期。公司新款SUV车型H2已经于7月正式上市，按照目前公布的产品信息情况看，预计月销量年内可以爬升到6,000辆左右，全年可贡献销量2.0-2.5万辆，预计2014年公司SUV销量可实现20%左右的增长，期待下半年H2销量和H8上市时间能够超预期。 轿车大幅下滑符合预期，期待公司能够重新重视轿车市场。2014年1-7月公司轿车系列产品的累计销量同比减少超过50%，符合我们的预期，如果公司在轿车市场没有新的主力车型投放，公司在轿车市场还将面临销量持续下滑的窘境。公司这两年的高速成长主要受益于国内SUV市场的快速发展，而目前SUV的月销量（乘用车）占比已经接近20%，虽仍有提升空间但从今年开始持续40%以上的年增速已经几乎不可能。从长期来看轿车仍然是乘用车的主体，世界前十大整车厂的销量也均主要来自于轿车，我们期待公司能够在轿车市场上有所突破，继续扛起民营自主品牌的领军大旗。公司已经依靠SUV市场树立了良好的品牌形象，期待公司能够在轿车市场推出新的主力产品。 结论： 我们认为公司在SUV和皮卡领域的国内龙头地位稳固，同时公司内部管理水平优秀、可保障公司的长期发展，仍然是自主品牌中的佼佼者。预计公司2013-2015年EPS分别为2.89、3.20和3.75元，对应PE分别为10.75、9.71和8.29倍，考虑到未来两年公司存在销量增长面临考验、盈利增速持续趋缓的风险，维持公司“中性”投资评级。 |
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